近期，清华五道口首席经济学家论坛以“2023全球金融动荡与经济展望”为主题，在清华大学五道口金融学院隆重召开。本届论坛由清华大学五道口金融学院主办、清华大学五道口金融学院国际金融与经济研究中心（CIFER）承办，线上线下相结合，中英双语直播，全球全网共享。中泰证券首席经济学家李迅雷出席论坛圆桌讨论三“全球金融动荡与中国经济展望”围绕“五项举措降低地方债务风险”进行线上分享。

随着地方债持续扩张，李迅雷就有效降低降低债务风险提出五大建议：

1. 降低债务成本：如地方政府发行再融资债，通过政策性银行或者商业银行的低息资金来降低债务成本。

2. 拉长债务期限：非债券类债务展期，比如遵义道桥进行了贷款延期。

3. 盘活国有股权：从土地财政到股权财政。

4. 扩大地方债务限额的空间：中国政府的杠杆率水平总体不高，美国联邦政府的杠杆率130%以上，日本政府250%左右。我国2022年末地方专项债空间只有1.1万亿元，一般债空间1.4万亿元，可以扩大。

5. 按照国家财政要提质增效的要求，对专项债的用途严格限制，尤其在铁公基方面：要确保用于民生，如扩大消费、养老等相关领域，或者与新基建相关的投资回报率高的领域。

李迅雷发言速记：

五项举措降低地方债务风险

李迅雷

谢谢张斌教授主持，我也分享一下我的PPT，我的演讲主要是讲地方债的问题。

我觉得当前国内的地方债压力还是比较大，尤其是现在不少的机构投资者包括银行都在担忧地方债是不是会延迟，或者是不是会违约这样的问题，确实我们的经济增速在下行，尤其是在三年疫情以后，这个问题显得更加突出。

我简单回顾一下，然后我提5个建议。

第一个来讲，从2015年以来，全国地方政府债务持续扩张，主要增量在于地方政府的专项债，到2022年末，全国一般债务余额14.39万亿，专项债超过20万亿，累计合计约35万亿左右，从2019年以来同比增速在15%以上，大约是我们实际GDP增速的3倍左右，所以，债务的增长大大快于经济的增长，说明我们经济增长效率还有待进一步提高，这还不包括地方融资平台的债务增长应该也是比较惊人的。

由于债务的增长过大，实际上会导致未来财政支出的力度可能会下降。比如说今年我们名义的财政赤字率3%，实际上可能比去年还是要有所回落，我们财政政策也提出要提质加力，把质量提高，由于过去3年疫情期间，降低了对城投债的发行，这个对地方财政虽然起到比较大的作用，但是今后来讲压力比较大，PPP从2018年以来新增项目投资额一路下行，对基建形成一个拖累。房地产低迷对地方政府的土地财政也会带来很大影响，所以，我们现在整个地方政府的财政的压力应该说是历年来最大的，城投债规模没有一个非常确切的数据，我们这边也做了一个统计，从2011年以来的全国城投的有息债快速扩张，每年保证10%以上，2022年末，全国城投有息债务达到接近52万亿，相较于2011年6.8万亿增长了6.7倍，有不少省市出现了土地出让金对于政府债务利息的覆盖程度不足100%，如辽宁、贵州、广西、重庆、内蒙、新疆、青海、天津、甘肃、吉林、云南、黑龙江、西藏，受到市场挤兑的影响，部分弱区融资成本快速上升，城投平台的投资回报率，我们用ROIC预测的话，中位数从2011年的3.1降到2022年的1.3，这也是值得关注的，我们一方面为了稳增长要大量的投入，另外一方面，投入的回报率又下降，意味着稳增长的压力越大，你的债务的增长就越大，所以在这方面我认为还是很难让整个地方政府的债务余额有一个增速的下降。

有些地方采取比较极端的举措来试图让地方债，尤其是平台债能够市场化，就是他让市场来承担风险，这个做法表明违约并不能降低融资成本，比如说像河南永煤违约之后，对于河南省乃至全国信用债市场都造成负面冲击，所以违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域的信用，导致无论是地方政府还是国企融资难、融资贵问题更加突出，所以从发展角度来讲，还是需要保持政府信用，不能够轻易违约，所以，这些问题现在是客观存在，我的建议有五个方面：

第一个方面，降低债务的成本，比如说地方政府发行债务时，或者通过政策性银行，或者商业银行的低息资金降低债务成本，这方面我觉得还是大有可为，我觉得地方商业政策性银行，或者商业银行，他们也愿意，如果有这种政策作为一个支持，作为一个保障的话，他也愿意拿比较低息的资金来降低地方政府的债务的成本。

第二个，拉长债务的期限，非债券类的债务可以延期，比如遵义道桥进行了贷款延期。

第三个，盘活国有股权，过去地方政府之所以在债务扩大方面比较有底气，是因为有土地财政做支持，尤其是那些经济比较发达的地区，他的土地财政收入是比较可观，能够覆盖债务的利息。现在来讲，土地财政已经慢慢的消减了，去年全国土地出让金收入下降近两万亿，在这种背景下，我建议要加大国有企业改革，我们按照国有企业做强做大做优的要求，让国有股权的估值水平能够提升，提高估值水平实际上是有很多可以作为的地方，比如说拿股权作为对银行的抵押，这个也可以获得低成本的融资，通过股权的转让，也可以获得我们的财政性的收入，通过提质增效让国有企业经营性收入能够提高，通过股权的转让并购重组，也可以一方面获得财政收入，另外一方面，也可以提高估值水平，从而使得地方政府的财力有进一步的体现。

第四个建议，扩大地方政府的现有的空间，目前来讲虽然我们地方债已经成为一个必要突出的问题，地方债能否保持信用的稳健，这个也是咱们非常关注的话题，从地方债的总量来看，我认为跟中国的经济实力相比并不算大，而且，我们国家虽然面临未富先老的压力，跟西方这些经济体相比，他们的债务率比较高，但是他们实际上已经进入到发达经济体，他们的压力可能是来自于人口老龄化的压力，但是，我们不仅仅已经面临人口老龄化压力，而且我们的经济还是处在中高收入阶段，还不是高收入的经济体，未来在面临经济下行压力下，我们还是需要保持经济的增长，这方面必然会带来债务的增长，所以我觉得未来我们债务的增长空间应该还是比较大。把中央政府、地方政府的债务余额，加上各地方的隐形债务余额约等于百分之百左右，但是相比美国联邦政府的债务在130%以上，日本政府的债务占GDP比重250左右，我们的债务余额占GDP比重，也就是政府杠杆水平并不算高，而且，我们中国政府本身是公有制为主体的国家，我们政府的资产非常多，仅国有企业的总资产超过300万亿，再加上土地、森林、水资源、矿产，大部分都是国有的，所以，如果把中国政府的总资产作为分母的话我们杠杆更低，西方国家同样的口径，在这方面我觉得我们整个债务有很大的扩展空间，我们2022年地方专项债的空间只有1.1万亿，一般债的空间也只有1.4万亿，我觉得我们还是可以扩大。

第五个建议，我对我们现在这些投资项目，用专项债进行投资，进行项目安排，这些项目的话我觉得要进一步优化，我前面已经提到，我们整个地方平台债的IC整体投资回报率偏低，今后对专项债用途进行限制，尤其在铁公基方面，我们现在高速公路的总里程全球第一，平均每公里的所对应的车，保有量来讲我们是非常低的，我们的高速公路相对其他国家来讲已经是过剩了，这就导致我们ROIC回报率比较低，在人口老龄化加速的背景下，还是要确保我们用于民生的领域，比如说养老、医疗、扩张消费，在这方面要适当的加大投入。因为我们经济要转型，要从过去的投资拉动模式转向消费主导的模式，或者投向于新基建相关的投资回报率比较高的领域，比如说新能源、新材料、5G、人工智能，这些领域要加大基础设施的投入，债务的压力首先是担心未来债务扩大的空间比较大。降低债务成本，拉长债务期限，优化债务结构等等，以时间换空间，这方面如果做好了，我们现在对未来的发展预期就会进一步增强，就资本市场角度来讲，我们预期如果上升了，风险偏好也能提高，物质水平也能够提升，这对我们实现整个经济的稳增长是有利的，以上是我的一些浅见，请大家批评指正，谢谢。